【2018-04-27】【出处】申万宏源
合盛硅业(603260)2018年一季报点评:一季报及中报业绩指引均超预期 产能快速扩张的金属硅龙头 维持买入评级！
2018年一季度归母净利润6.3亿，略超市场预期。2018年一季度营业收入22.46亿元，同比增长55%，环比增长11%；归母净利润6.3亿元，同比增长132%，环比增长14%；扣非后归母净利润5.91亿元，同比增长129%，环比增长17%。营收及利润增长主要由于公司金属硅、有机硅产品量价齐升。2018年一季度公司经营活动产生的现金流量金额为-1.55亿元，主要由于鄯善硅业40万吨金属硅产能投产，原材料采购量大幅增加。2018年一季度末公司应收账款+应收票据+预付款9亿元，而应付账款+预收款合计为45亿元，高经营杠杆率表明了公司较高的行业地位。一季度综合毛利率43.7%，相比去年四季度43.4%基本持平。
低成本产能快速扩张，再造一个合盛。扩产项目一：公司2016年7月开始建设鄯善硅业40万吨金属硅项目及配套2*350MW热电联产工程项目和年产75万吨硅用石墨质炭项目，该项目已建成达产，达产后公司金属硅实际产能将达到80万吨（原30万吨产能经过技改2017年已达到40万吨产能）。扩产项目二：子公司泸州合盛技改项目已经于2017年底建成，增加有机硅产能8.3万吨。扩产项目三：2017年底开始建设年产10万吨硅氧烷及下游深加工募投项目，预计2019年投产。
2017-2020年金属硅供需持续偏紧，预计金属硅价格持续强势。供给端环保政策推动金属硅供给侧改革，严控新增产能及清理淘汰落后产能，预计金属硅实际增产量较少。需求端有机硅、光伏、合金用硅提供稳定增速，短期由于光伏产品降价及公司金属硅产能投放预计金属硅441相比现价13500元/吨将有所回落，但未来三年金属硅供需偏紧的格局保证金属硅价格整体将较强，预计2017-2020年金属硅441均价分别为13100元/吨、13200元/吨、13700元/吨、14000元/吨。有机硅2019年下半之前持续紧张，价格预计持续强势。全球有机硅单体新增产能总计85万吨，且大多在2019年下半年投产，有机硅供应紧张情况预计将持续到2019年上半年。
低成本产能快速扩张的金属硅龙头，上调盈利预测，维持买入评级。我们预计公司2018-2020年金属硅销量分别为59.6万吨、69.8万吨、70万吨，有机硅产品销量分别为20.7万吨、26.7万吨、32.5万吨，产品价格方面核心假设2017-2020年金属硅441均价分别为13100元/吨、13200元/吨、13700元/吨、14000元/吨，环体硅氧烷均价分别为25000元/吨、32000元/吨、29000元/吨、29000元/吨，上调盈利预测，预计公司2018-2020年实现归母净利润分别为33亿、40亿、50亿(原18-20年净利润为30亿元、38亿元、40亿元)，净利润增速分别为117.53%、21%、25%，对应PE分别为14倍、11倍、9倍，估值及利润增速均明显优于可比公司均值，维持买入评级。
风险提示：光伏需求增速不及预期；金属硅价格超预期下跌。
