我们强烈看好军民融合背景下民参军相关产业链。
北斗导航产业：预计下半年军方集采市场将进入释放阶段；行业示范项目在总结前期实施的基础上批量启动；随着低成本、低能耗产品的推出，大众市场的突破亦为时不远。我们认为从15 年上半年开始，北斗导航市场将真正进入启动阶段。推荐海格通信、 中海达、振芯科技和合众思壮4 只行业代表性个股。
通用航空产业： 14 年实现了通用机场审批权的下放，而 15 年是低空空域改革推广阶段的最后一年，我们预计今年通航政策将实现较大突破。推荐海特高新、威海广泰和四川九洲 3 只行业代表性个股。
海特高新：航空产业布局进入收获期
1、 同心多元布局航空产业，打造百年海特。公司以航空维修起步，经过多年潜心经营、科研投入和技术、市场、人才积累，提出了“以航空维修为主，航空技术为核心，同心多元发展”的总体发展战略。凭借多年航空维修的经验与优势，公司在夯实航空维修板块的同时，将航空技术研发板块、航空培训板块、航材维修交换和租赁板块、航空产品制造板块等纳入主营业务，实现从航空维修商向综合航空技术服务商的转型。
2、 航空维修技术雄厚，深度广度实现突破。公司90 年代初航空维修市场放开时介入维修领域，目前覆盖飞机、直升机整机维修，发动机维修以及机载电子系统维修。公司计划2015 年内形成空客A320 的8C 检大修、改装能力和波音B737 的2C检维修能力。2014 年航空维修收入增长约20%，2015 年随着天津基地贡献业绩增速将有所提升。
3、 航空培训前景广阔，并购与合作拓展产业链。公司依托航空维修技术资源，前瞻性布局航空培训。2008 年以来通过收购昆明飞安、新加坡AST、与CAE 公司战略合作拓展航空培训业务，目前已成为国内飞行员培训最大的第三方培训机构。昆明、新加坡、天津三大航空培训基地的建成，公司将形成15-20台的模拟机培训规模，实现多领域(运输航空、通用航空)、多机种(干线飞机、通用飞机、直升机)覆盖国内外航空培训市场。伴随通航产业的快速发展，市场对航空培训需求将爆发。预计2015 年公司航空培训收入复合增速20%，2016 年增速超过50%。
4、 航空新技术研发与制造高速成长。在公司持续积累和科研投入下，目前成为国内唯一直升机绞车供应商，国内首创直升机ECU 产品，目前已形成既有产品量产、又有多种新型号在研，还有多个项目预研的良好科研生产局面。某型航空动力控制系统已实现批量化生产，产能逐步扩大；多型军民两用航空动力控制系统项目的研制工作正在有序推进；电动救援绞车研制项目和氧气系统即将进入试飞测试阶段。预计未来3 年航空新技术研发制造复合增速将超过50%。
5、 公司与中国电子科技集团29 所签署战略合作协议达成战略合作伙伴关系。中电科29 所和国睿科技大股东中电科14 所、四创电子大股东中电科38 所齐名，是我国最早建立、专业从事电子战技术研究、装备型号研制和生产的国家一类系统工程研究所。双方将在航空机载设备和检测设备的设计、制造、测试、培训、综合保障等方面开展合作。
6、 军工芯片填补空白，未来空间值得期待。公司控股嘉石科技进入高端芯片领域，嘉石科技建成后将成为国内第一条6 寸第二代/第三代半导体集成电路生产线，主要应用于雷达、电子战、通信、精确制导武器等军事装备，将填补国内市场空白，具有良好的市场前景，2018 年投产后利润规模可能再造一个海特。目前军品高端器件几乎100%依赖进口，未来我国军品芯片国产化替代空间巨大。
7、 航空融资租赁打造完整航空技术服务产业链。2013 年公司出资设立四川海特租赁有限公司，开始涉足航空租赁服务业务。2014 年7 月，公司被商务部、国家税务总局批准为全国第十二批内资融资租赁试点企业，该项业务有利于公司优化航空服务商业模式，实现航空产业多元化发展，并整合资源，向综合航空技术服务方向发展，达到促进公司航空主营业务发展的目的。
8、 定增着眼长远发展，高送转带来市值增长空间。公司拟非公开发行股票数量不超过7914.69 万股，拟募集资金16.7 亿元，定增低价21.1 元。公司此次定增投向主要为公司宽体飞机维修业务、航空发动机ECU 及维修业务，以及航空培训项目，将增强四大业务板块的产能和地域合理布局，打造同心多元化航空产业链。公司10 转增10 表明公司对于未来市值增长的诉求和信心。
9、 投资建议：暂不考虑增发和摊薄预计公司2014-2016 年对应EPS 为0.47 元、0.70 元、1.04 元， 对应PE77、52、35 倍，参考2015 年可比公司65 倍PE，公司仍有估值优势，鉴于公司完整的产业链布局、进口替代下良好的成长性、估值水平并考虑定增机会，给予“买入”评级。
10、 风险提示：(1)直升机绞车及天津维修基地进展低于预期；(2)低空开放政策性风险；(3)军工芯片进展不及预期；(4)非公开发行预案未获审批通过。(国元证券)
四川九洲：整合促进军民业务融合发展
此次非公开发行过会，公司将成为军民业务融合型军工企业。此次收购资产涉及空管设备、物流和安防智能化信息化技术等，公司将由原有单纯民用业务拓展为军民融合业务的军工国企，进一步巩固了公司作为四川九洲集团的重要资本运作平台地位。拟收购的业务收入规模不大，但净利润约为原公司的1.4 倍，此次注入将大大提升公司的利润规模和盈利水平。
我们认为有几点值得投资者关注：(1)国企改革浪潮下的整合动力。大股东四川九洲集团为军民业务融合发展的地方国企，13年收入180多亿，净利6个多亿，未来仍有进一步整合空间。四川省政府大力推进国企改革成为集团整合的推动力；(2)九洲空管：军用装备升级、民用航空发展驱动空管设备需求增长。空管产品覆盖导航、监视、通信和自动化多个环节，产品目前以军品、军贸出口为主，逐步向民用延伸；(3)九洲信息：投资者对这个公司应该重视，这也是我们不同于其他报告的观点。射频识别和民用智能溯源只是业务拓展的起点，军用物流信息化、智能监控等多领域系统集成预计会爆发；(4)机顶盒产业处于转型，智能化互联网+化是趋势。
盈利预测和投资建议：我们认为公司拟收购的九洲空管具有较强的技术实力和竞争实力，正处于高速增长期，受益于国内航空装备的升级需求，未来将受益通航航空产业发展，具有较大成长空间；九洲信息的业务符合国防信息化发展需求，以及物流和安防信息化智能化趋势，具有较大发展空间。如果15 年完成增发并购，预计公司14-16 年EPS0.19、0.40、0.49元，长期看好，继续给予买入评级。
风险提示：
此次非公开发行尚未发行完成；原有机顶盒业务在市场竞争和行业转型过程中可能会出现盈利下滑的风险；空管设施的需求受国内通用航空产业的发展进度等因素的影响；军品业务在研发、定型、批量的过程中，其进度受到用户方项目进度的影响具有一定的不确定性。(广发证券)
海格通信：未来两年进入业绩释放期
海格通信发布14年年报，营业收入29.54亿，同比增长75.43%，归属于母公司股东的扣非后净利润3.56亿，同比增长40.04%，EPS为0.44元。点评：
公司2011年业绩拐点已显现，2014年北斗导航和卫星通信收入呈爆发式增长。14年新签军用通信、卫星及导航合同超过12亿元，其中，北斗导航和卫星通信收入分别增长108.21%和85.16%。外延方面，收购的怡创科技、海格承联直接贡献新增合同9亿元。收入格局更趋合理，工业和服务收入占比从13年99:1优化到14年的61:38.
公司毛利率虽然有所回落，但仍高于行业平均水平。2014年公司毛利率、净利率下滑主要是收购子公司及发行8亿中期票据，导致销售费用和财务费用有所增加，但是即便如此仍高于通信行业毛利率、净利率平均水平2.5和3.4倍。
2015年公司军品业绩仍有望保持快速增长。军用通信领域受军事信息化建设影响，仍将保持较快增长。2014、2015年中国军费增长12%和10%，而军队信息化水平仍远落后于西方发达国家，未来C4ISR通信指挥系统开支将有望从2013年国防开支的6.5%增加到2015年的8%左右，将达711亿元，较13年增长50.40%。而公司在军用短波、超短波、中长波电台占市场份额的33-55%，2015年初公司已签订2笔1.25、1.27亿元大单。此外，新收购子公司将拓展军品产业链，未来在数字集群(已进入行业前三)、频谱管理、模拟仿真、气象雷达等领域加快布局。
卫星通信和北斗导航进入快车道已被验证，未来民用前景广阔。2014年北斗导航仅军用转民用小规模推广，公司2014年北斗相关收入就增长108%。未来根据国家相关政策，《国家卫星导航产业中长期发展规划》，到2020 年产业规模有望超过4000 亿元，北斗贡献率达到60% (13 年产业规模为1040 亿)，年均增长57%。此外，根据《关于组织开展北斗卫星导航产业重大应用示范发展专项的通知》，2016年北斗卫星导航产品应用总量突破3000万台套。未来确定性政府采购包括：1、2015年底客运、货运车辆北斗系统全覆盖；2、车联网及智慧城市项目；3、公安城市综合管理；4、农业部农业机械信息化等。随着采购量的增加，未来民用北斗导航芯片成本将大幅下降，也会加快民用领域北斗导航进入快速增长轨道。公司是仅有的两家具有北斗天线、芯片、终端、运营全产业链的北斗导航系统龙头企业，2013年北斗招标中4个项目3个排名第一、一个排名第三，未来直接受益于卫星通信和北斗导航产业增长，2015年公司相关业务有望继续保持50-80%的增长。
公司收购企业进入业绩释放期。2015年公司收购的3家子公司业绩承诺将超过1.78亿元，有望增厚公司2015年每股收益0.18元左右。
公司资本运作外延式扩张仍将持续。公司2013年至今完成11笔资本运作项目，未来在军工企业改制重组和在大股东支持下，仍有可能加快产业布局，外延扩张对公司估值提升也将较为明显(怡创科技收购PE仅为9.6倍).
大股东及员工持股促进公司业绩释放。2014 年 11 月 12 日，公司以15.76 元的价格，非公开发行7500 万股，大股东 4500 万股、员工认购 3000 万股，锁定期36个月，募集资金11.82亿元，新增资金对公司未来业务开拓和外延式发展提供了有力的保障。
投资建议：预计公司2015年、2016年EPS分别为0.63元、0.81元，对应最新收盘价28.34元的PE分别为44倍、34倍，给予公司“增持”评级。
公司对应市值仍存在低估。公司2015年军工净利润预计1.19亿元、对应市值107亿元，卫星导航净利润预计1.98亿元、对应市值158亿元，其他通信产品和服务净利润3.13亿元、对应市值125亿元，相应总市值391亿元，目前市值283亿元。
